La economía mundial está luchando por escapar del impacto económico del covid-19. Durante lo peor de esta pandemia, los países de altos ingresos proporcionaron una escala de generosidad fiscal y monetaria que antes solo se había visto en las guerras mundiales.
Sin embargo, ahora, después de la elección de Joe Biden como presidente, Estados Unidos propone hacer más que duplicar el apoyo, que ya es generoso. ¿Lo que hace la administración estadunidense está bien evaluado o es excesivamente arriesgado? Para sus defensores, la idea de “ir a lo grande” está diseñada, entre otras cosas, para rectificar los errores, como ellos lo ven, de la administración Obama de 2009.
Quieren que esto se considere como un momento político transformador. Pero Lawrence (Larry) Summers, de Harvard, ha criticado el enfoque como el “menos responsable” en 40 años.
Summers nunca ha sido reacio a provocar controversias como pensador y responsable de formulación de políticas. En particular, en 2013 reintrodujo en las discusiones macroeconómicas la idea del “estancamiento secular”, utilizada por primera vez por el keynesiano Alvin Hansen en la década de 1930.
Utilizó la etiqueta para explicar la combinación de un largo periodo de política monetaria laxa o ultralaxa, con una demanda débil y un crecimiento decepcionante. Ahora Summers critica la escala y la dirección de las políticas fiscales de la administración.
En lugar de aplaudir su audacia, teme que conduzcan al sobrecalentamiento y despilfarro de recursos. En una discusión con Martin Wolf, Summers explica por qué el nuevo enfoque puede salir desastrosamente mal. Está de acuerdo en que hay argumentos sólidos a favor de un enfoque más agresivo de la política fiscal, pero la política todavía tiene que estar basada en las realidades y prioridades económicas, y ésta, insiste, no lo está.
Si Summers se equivoca, no importará mucho. Si tiene razón, es probable que las esperanzas de una presidencia transformadora terminen en una catastrófica decepción económica y política.
Martin Wolf: Comencemos con la situación macroeconómica actual, el legado del covid-19 y la llegada de Biden. Su administración ya aprobó un nuevo y estímulo fiscal de 1.9 billones de dólares y se habla de un paquete de inversión de 3 billones.
En conjunto, esto es cerca de una cuarta parte del producto interno bruto (PIB). Eres crítico de estas políticas. ¿Puedes explicar tus críticas? ¿Y cómo encaja esto con tus puntos de vista sobre el estancamiento secular?
Larry Summers: Voy a centrarme en el camino de la política estadunidense y no voy a hablar de dónde radica la responsabilidad de ese camino. Creo que, en aspectos importantes, recae en los republicanos y en los de la izquierda más extrema del Partido Demócrata.
Si nos fijamos en la economía a principios de este año, los pronósticos eran que el covid reduciría los sueldos y salarios de los hogares estadunidenses entre 20 mil y 30 mil millones de dólares al mes, con esa cifra cayendo a lo largo del año. Entonces, eso sería un boquete de entre 250 mil a 300 mil mdd en sueldos y salarios a lo largo del año.
Veo ese boquete y veo 900 mil mdd de estímulo en el paquete de diciembre, 1.9 billones en el plan que se aprobó recientemente y 2 billones en el exceso de ahorro, que también se gastará. Veo a la Fed pisando el acelerador tan fuerte como no lo ha hecho ninguna Fed.
Veo una discusión seria de billones de dólares más en estímulo fiscal, junto con la explicación de que este último paquete no es un alivio temporal para el covid, sino un presagio de una gran transformación en la política social, lo que sugiere que al menos una parte continuará de forma indefinida
Entonces, miro ese agujero decreciente. Luego veo los gastos que no son difíciles de agregar a los varios billones, y veo un riesgo sustancial de que la cantidad de agua que se vierte supera ampliamente el tamaño de la tina. Eso puede manifestarse, como lo hizo un periodo mucho más pequeño de exceso durante la guerra de Vietnam, en un aumento de la inflación y una aceleración de las expectativas de inflación.
Como ha sucedido a menudo, puede manifestarse en la Reserva Federal sintiendo la necesidad de un aumento brusco y sorpresivo de las tasas de interés, y la posterior desaceleración de la economía hacia la recesión. Puede manifestarse en un periodo de auge y optimismo eufórico que conduzca a burbujas insostenibles, o todo puede salir bien. Pero no me parece que la probabilidad preponderante sea que salga bien
Por eso me preocupa que lo que se está haciendo sea sustancialmente excesivo. ¿Cómo cuadra esto con mis opiniones anteriores sobre el estancamiento secular? Observé la economía global y la estadunidense antes del covid, y lo que vi fue que, a tasas de interés reales cercanas a cero, había una brecha bastante sustancial entre el ahorro privado y la inversión, alimentada por la demografía, los bienes de capital baratos, la desigualdad y la tecnología.
Esa brecha sustancial significó una tendencia deflacionaria, una hacia la lentitud y para que los ahorros fluyeran hacia los activos existentes y crearan burbujas de activos. Por tanto, sentí que la absorción del ahorro era un problema macroeconómico central y el nivel del problema era de 3 o 4 por ciento del PIB a tasas de interés muy bajas que, en sí mismas, entrañaban riesgos considerables. Ahora, cuando hablamos de un estímulo fiscal que alcanza un total de 14 por ciento del PIB en su primera ronda, de medidas monetarias extraordinarias, los efectos estructurales del covid —en particular un gran exceso de ahorro— me parece que estamos exagerando la respuesta necesaria.
Siempre pensé en la economía como un campo cuantitativo y cuando escucho a la gente hablar sobre por qué esto es lo correcto, dicen cosas como “tenemos que ir a lo grande” o “el estímulo de 2009 fue demasiado pequeño”. Necesitamos vincular la escala del problema con la magnitud de la respuesta. Veo la respuesta y miro la escala y no puedo ver cómo encaja.
No hay muchos argumentos de que el estímulo de 2009 fue pequeño. Fue de entre 4 a 5 por ciento del PIB en un par de años, por lo que fue de 2.5 por ciento en el primer año, frente a una brecha que era de 6 o 7 por ciento del PIB; tal vez fue un tercio o la mitad de esa brecha.
El estímulo de hoy está por encima de 10 por ciento del PIB frente a una brecha que representa 3 o 4 por ciento del PIB. Respecto a la brecha, esto ya es cinco o seis veces mayor que en 2009. Ni siquiera los críticos más extravagantes del estímulo de 2009 han sugerido que debió ser seis veces mayor. Diría otra cosa. En 2009 hubo un argumento en el que las personas más progresistas en sus creencias dijeron que, además de responder a la situación macroeconómica, era fundamental, en frase de Rahm Emanuel, “no desperdiciar una crisis” y aprovecharla para hacer cosas estructurales profundas.
Es por eso que, en el estímulo de 2009, hubo importantes inversiones en registros médicos electrónicos, nuevo capital de riesgo ecológico y medidas de tipo de investigación, ampliar la banda ancha y reparación e inversión de la infraestructura. Lo que llama la atención hoy es que todos los billones de dólares no incluyen ni un centavo destinado a reconstruir mejor.
Podría haberme sentido cómodo con una cifra general muy superior a los 1.9 billones de dólares si hubiera sido un programa multianual de inversión pública a gran escala que respondiera a nuestras preocupaciones sociales más profundas, pero esto no es así Se transfiere a los gobiernos estatales y locales que no tienen ningún nuevo problema presupuestario, de acuerdo con las últimas cifras.
Se le paga a las personas que han estado más en el seguro de desempleo de lo que ganaban cuando trabajaban. Les dan cheques a familias en el percentil 90 de la distribución de ingresos. No parece prudente desde el punto de vista de la asignación de recursos, además de ser problemático desde el punto de vista macroeconómico.
MW: Supongamos que tienes razón. Obtenemos exceso de demanda en EU.
Una consecuencia es un alza del déficit en cuenta corriente, quizá asociado con una alza del dólar a medida que la política monetaria se endurece. Dada la escala de los préstamos globales con denominación en dólares, a esto le puede seguir el tipo de crisis de deuda que vimos a principios de la década de 1980.
¿Debemos pensar en ese tipo de ramificaciones del programa que estás discutiendo?
LS: Comparto tus aprensiones. La razón por la que no he mencionado un conjunto más completo de puntos de vista es que me encuentro ambivalente entre dos escenarios adversos. Uno llamaría escenario de déficit de Reagan: un auge temporal, aumento del déficit en cuenta corriente, mayor proteccionismo y dólar fuerte.
El otro riesgo lo llamaría el escenario anterior a Bretton Woods o de la administración Carter, en el que la sensación de que un país está imprimiendo su moneda de manera indiscriminada, junto con la acumulación de deuda, lleva a la gente a ser más reacia a mantener eso.
Supongo que si puedo ver un escenario plausible para un dólar fuerte y para uno débil, es posible que las fuerzas se equilibren, al menos con el tiempo. Por supuesto, la experiencia de América Latina sugiere que la persecución de una política imprudente puede conducir a un escenario como el tuyo, y seguirá un colapso de la moneda.
Hay un término que acuñé cuando estaba en el Tesoro, volatilidad iatrogénica. La enfermedad iatrogénica es cuando ingresas a un hospital y contraes una infección allí. La volatilidad iatrogénica ocurre cuando los políticos, cuyo papel es estabilizar los mercados, los desestabilizan con sus acciones.
Creo que existe el riesgo de que eso suceda, pero no tengo la convicción de predecir en qué dirección y en qué momento va a suceder.
MW: Supongamos que yo fuera Janet Yellen. Su argumento puede ser que este estímulo generará algunos excesos a corto plazo, pero eso será una conmoción temporal. Creemos que la elasticidad de la oferta laboral en EU es en realidad mucho mayor de lo que tú y la mayoría de los economistas creen. Vamos a incorporar una gran cantidad de trabajadores a la fuerza laboral.
Esto elevará los salarios y presionará las utilidades, lo que estará bien, porque son muy altas. Tal vez la inflación subirá a entre 3 a 3.5 por ciento, pero la Fed lo analizará y esperará un retorno a una inflación más baja. Y nuestros planes de gastos futuros (estos 3 billones de dólares) estarán cubiertos por impuestos. Estás demasiado preocupado por algo que tenemos que hacer para devolver la confianza a los estadunidenses, sacarnos de la recesión del covid-19 y mejorar las condiciones de muchos trabajadores que se han rendido. ¿Por qué dirías que esto está mal?
LS: Plantearía estos puntos. En primer lugar, nadie abogaba por un programa de esta magnitud en diciembre. Este no fue el análisis económico de nadie. Por tanto, el argumento puede ser correcto, pero no era un argumento al que alguien hubiera llegado antes de que se volviera políticamente conveniente.
En segundo lugar, hay mucha discusión que sugiere que no se puede medir la brecha del PIB, pero, caray, el empleo es 10 millones de personas más bajo de lo que pudo ser de otra manera, así que tiene que haber una enorme holgura. En tercer lugar, la opinión de que se trata solo de un gasto temporal no encaja bien con otras dos cosas que a los proponentes les gusta decir. Una es que esta es una nueva era en la política progresista, con una actitud diferente hacia el gobierno y las políticas públicas, y que hay un legado duradero de mejora estructural.
